新能源车产销增长提速 重点关注三大机会
双积分政策引导行业健康发展，新能源车迎平价时代。双积分制的推出表明，相关部门逐渐从行业需求主导者，转变为行业发展引导者，为新能源汽车在生产端提供动力，利好龙头企业强者恒强。经过测算，考虑积分政策带来的成本转移，在无补贴的情况下，基于一定假设，预计到2021年电动车全生命周期成本将低于燃油车，到2025年电动车购置成本将低于燃油车，经济型优势显现。
伴随各地未来可能的充电桩建设热潮，设备提供商有望最先受益。据测算，未来3年充电桩市场规模可达387亿元，设备厂商利润增长可期。中长期来说，充电桩运营市场有望成为产业链下一个投资热点。由于政策加码，短期运营商有望依靠补贴扭亏为盈，而随着经营模式不断创新，增值服务持续开拓，平台化运营取得成效，一批优秀的运营企业有望脱颖而出，并从市场中获取丰厚收益。
双积分制保驾护航新能源车放量可期
2017年9月28日，《乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法》公布，自2018年4月1日起施行。该办法的核心要点为：考核油耗积分和新能源车积分，油耗正积分结转下年或转让给关联企业，油耗负积分可通过结转、关联企业转让和购买新能源车积分抵扣，而新能源车正积分可对外出售，负积分只能购买新能源车正积分抵扣。这意味着传统车企即使对燃油车型节能改造达到油耗标准(获得油耗正积分)，也仍须给予新能源车企补贴(购买新能源车正积分)，这将从供给侧大幅提升整车企业生产新能源车积极性。《乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法》前后历经3个版本，分别为2016年9月发布的暂行办法、2017年6月发布的征求意见稿和2017年9月发布的正式版本。
正式版本依然延续了鼓励高续驶里程车型以及高能量密度电池的政策引导方向，代表高能量密度的三元路线在乘用车中渗透率有望进一步提高，三元高镍化以及软包电池等提升能量密度产品有望逐步推向市场。纯电动乘用车的积分标准以连续函数代替阶梯函数的积分计算方式，则大大提升了积分核算的精细度，并且引入单位载质量电耗标准以鼓励降低电耗进一步推动清洁化。
另外，对于燃料电池车型改变征求意见稿以续驶里程作为划分积分水平的标准，而引入系统额定功率指标(与所获得积分成正比)，并要求续驶里程不低于300km，进一步提高了燃料电池车型门槛要求。从双积分制的推出可以看出，相关部门逐渐从行业需求主导者，转变为行业发展引导者。相关部门不再像过去依靠行政命令或发放补贴来直接主导行业需求，而是以双积分制等政策作为宏观工具，间接引导行业的发展方向。双积分的推出同时表明政策的大方向是择优扶强，引领行业走“高能量密度，高续航里程”的技术发展路线。
考虑积分政策带来的成本转移，在无补贴的情况下，预计到2021年电动车全生命周期成本将低于燃油车，到2025年电动车购置成本将低于燃油车，经济型优势显现。对于整个行业而言，如完全不考虑关联企业之间的油耗积分转让，可计算出2016年行业油耗负积分为154万分，若假设关联企业内部充分转让抵扣，则可算出行业油耗负积分为61.5万分，实际情况应该介于两者之间。
根据我们测算，2018年至2020年，燃料消耗量积分充分转让后需要抵偿的燃料消耗量负积分约为95万分、147万分、250万分。结合新能源积分比例的要求，2019年、2020年所需的新能源积分为275万分、344万分。2018年至2020年，每年需要满足的新能源积分就是95万分、422万分、594万分，如按单车平均新能源车积分3分粗算，2018年至2020年双积分抵扣归零所需的新能源乘用车的产量约为32万辆、141万辆和198万辆。
国补政策优化短期增长可期
我们预计2018年新能源乘用车销量同比将增长45%至60%达80万辆左右，新能源客车+专用车的销量仍然可维持20万辆左右的水平，从而带动全年新能源车销量达到110万辆左右。受乘用车平均带电量增长影响，预计整体电池消费量仍有30%左右增长。
在国补退坡的同时，针对地补未来也可能有调整动作，新版政策明确从2018年起将地方购置补贴资金逐渐转为支持充电基础设施建设和运营、新能源汽车使用和运营等环节。在限牌城市，牌照吸引力大于补贴吸引力，消费群体对价格敏感度相对较低，补贴退坡对新能源乘用车需求影响不大。加之补贴退坡后或将此部分资金运用于充电桩建设等方面，进一步便利新能源汽车的实际使用，促进使用新能源汽车出行的意愿。
乘用车、专用车产销看涨
限牌城市挤出效应，乘用车需求稳定增长。受限牌城市挤出效应影响，牌照刚需带来的个人新能源汽车消费需求将持续稳定增长。目前新能源乘用车在个人消费者领域的推广，主要是受牌照红利驱动，销量主要集中在北京、上海、广州、深圳等一线城市。
经济性优势联动政策支持，出租车电动化空间广阔。出租车市场是未来几年增长的重要细分领域，相对普通汽车，新能源汽车购置成本更高，但是使用成本较低，且保养方式简便。出于政府对公共交通的鼓励，叠加对新能源汽车产业的扶持方向不变，出租车电动化是重要的政策引导方向，300公里至350公里以上车型将作为大型城市运营车辆替换的主力。
客车以行政采购为主，刚性需求成为销量稳定的重要因素。新能源客车以行政采购为主，用户对价格敏感度较低，预计在补贴退坡的背景下，未来依旧能够维持销量稳定。公交车电气化是大势所趋。“十三五”城市公共交通发展规划纲要明确提出，到2020年，在城市公共交通领域，新能源车要达到20万辆，《新能源公交车推广应用考核办法(试行)》也提出对地方新能源车公交推广效果进行考核的要求。
新能源专用车现有渗透率低，未来增长可期。根据交通运输部的数据，2016年，我国快递业务量达312.83亿件，比上年增长51.4%。电动物流车主要用于物流终端配送领域，随着终端单批配送量的增加和“禁摩限电”规定施行，考虑到电动物流车现有渗透率低，未来拥有广阔的增长空间。
双积分政策在供给侧的激励及新能源乘用车、客车、专用车不断增长的内在需求推动新能源汽车总量持续稳定增长。总体而言，2018年全年销量仍有望较快增长，全年有望实现110万辆产销量水平，相应带来电池消费量增长30%。2019年积分制开始执行，消费级新能源车型大量涌现，销量增速提升。根据我们的测算，预计2018年至2020年我国新能源汽车的产量可达110万辆、158.6万辆、233.2万辆。
钴：量价齐升供需偏紧带来高景气
需求方面：3C电池领域稳定增长及三元电池爆发，刺激上游钴需求高涨。经我们测算，2017年至2020年我国三元电池需求可达18.02 Gwh、29.59 Gwh、45.52 Gwh、70.48Gw，年均复合增长率为41%，作为三元正极的重要原料，钴的需求将持续旺盛。
供给方面：供给弹性较低，预计供需缺口将至。在当前市场格局下，钴供给得到有效控制。钴属于较为稀有的金属，在全球分布相当不平衡。据USGS测算，2016年，全球钴储量约700万吨，刚果(金)拥有48.57%的钴储量，中国储量仅占全球的1.14%，同时钴的生产高度集中于嘉能可、淡水河谷等国际巨头。2016年全球前10大钴生产商的产量占比高达69%，仅嘉能可一家就占比23%。在此格局下，生产巨头因其对供应量的有效控制而在全球钴市拥有较强议价能力，钴供给弹性维持较低水平。
此外，铜、镍价格低迷影响钴矿新增供给释放。钴伴生于铜、镍等矿，这几年铜、镍价格相对低迷，利润走低直接影响相关企业增产积极性及新矿开发进展，从而使得钴新增供给短期增长有限。
经测算，至2020年随着高镍化三元大规模应用，下游厂商可承受钴价将超过80万元/吨，材料成本将占三元正极总成本90%以上。需求端增长强劲，供给端增长缓慢，加之高镍三元进程加快下价格弹性释放，我们预计2018年钴价出现上涨的概率较大。
碳酸锂：危与机并存锂价逐步企稳回升
供给端：在今年碳酸锂价格持续高涨与盐湖提锂技术逐渐取得突破的背景下，国内外主要盐湖提锂企业大多制定了扩产计划。按照主流盐湖提锂企业的产能规划，预计到2020年，全球将有20万吨新增盐湖锂产能投产。同时值得注意的是，在2013年市场也曾有过对国内盐湖提锂产能陆续投放、中国碳酸锂供给过剩的担忧。然而据统计，我国碳酸锂产量仅从2013年3.8万吨增长至2014年的4.07万吨，再到2015年的4.2万吨，并未出现此前市场担忧的产能大规模释放状况。综合以上因素，我们推断未来碳酸锂供给端仍将保持稳定增长，较难出现大幅扩张，而未来盐湖提锂产能的实际释放效果仍有待观察。
需求端：综合整车加速生产和电池主动去库存两方面因素，我们认为，目前动力电池库存已得到较好缓解，而未来下游整车产销量的增长将有望带来动力电池行业生产恢复与产量增长，并带来对碳酸锂需求的提升。我们认为，2018年碳酸锂新增供给增长相对稳定，产量将保持稳定增长；同时电池库存压力已得到较好缓解，在下游新能源车需求回升的推动下，我们预计2018年碳酸锂价格有望逐步企稳回升。
充电桩：政策扶持加大或迎来投资热潮
完善的充电基础设施体系是电动汽车普及的重要保障，相关部门支持政策不断出台。2018年国补政策明确未来各地地补将陆续转为支持基础充电设施的建设和运营，而早在2015年10月，国务院印发的《关于加快电动汽车充电基础建设的指导意见》提出，到2020年，基本建成适度超前、车桩相随、智能高效的充电基础设施体系。据充电联盟统计，截至2017年11月，全国累计建设公共类充电桩20.5万个，私人类充电桩19.9万个，合计40.4万个，增长潜力可观。
根据我们的预测，未来3年充电桩市场规模可达387亿元，设备厂商利润增长可期。而从2017年国网三批的招标结果来看，中标企业直流充电设备总数并没有较大差距。中标最多的许继电气占比仅为8.29%，中标前5家企业占比仅为30.85%，中标套数最少的5家企业占比也有6.17%。同时，今年国网共计招标5916套交流充电设备，许继电气、国电南瑞、北京华商等三家企业分享全部招标额度。但是考虑到单套交流充电设备价格不足单套直流充电设备价格的1/10，交流桩中标结果并未改变整体竞争格局。
充电设备价格下行助涨运营商投资热情，有利于进一步打开市场需求。不断看涨的行情吸引新玩家陆续进场，在日趋激烈的市场竞争下，充电设备价格逐步下行调整。同时，技术储备及研发实力较强的华为等企业进军充电模块领域，或进一步降低直流桩生产成本，进而带动直流桩价格逐步降低。同时，在政策加大对充电桩补贴扶持力度的背景下，设备价格下调也使得充电桩运营商建设成本降低，盈利空间更为广阔，从而助涨运营商投资热情，有利于进一步打开设备市场需求。
充电桩长期寄望于经营模式创新
充电桩运营业依旧处于起步期。由于充电站建设前期投资成本较高、部分充电桩运营商缺少科学的建设布局致使充电桩利用率较低，以及运营商盈利模式不清晰等问题，现阶段企业盈利存在一定难度。
当前充电桩运营市场参与者众多，整体竞争格局分散，市场潜力巨大。据充电联盟统计，截至2017年11月底，国网公司、星星充电、中国普天、上汽安悦拥有的充电桩数量居国内运营商前列，且数量均超6000个。虽然运营商拥有的充电桩数目差距很大，但由于我国充电桩建设刚刚起步，各家拥有的充电桩规模与2020年480万个的规划目标相比依旧相距甚远，市场潜在空间巨大。
预计伴随着新能源汽车保有量的持续提升和市场化进程的逐步加快，充电运营市场的竞争将愈加激烈，未来行业洗牌不可避免。最终将形成少数几家大型平台运营商主导，大量中小型运营商依附大平台的产业生态格局，依托充电网、物联网、交通网、互联网的运营商将更有可能脱颖而出。
双积分政策引导行业健康发展，新能源车迎来平价时代。双积分制的推出表明，相关部门逐渐从行业需求主导者，转变为行业发展引导者，为新能源汽车在生产端提供动力，利好龙头企业强者恒强。经过测算，考虑积分政策带来的成本转移，在无补贴的情况下，基于一定假设，预计到2021年电动车全生命周期成本将低于燃油车，到2025年电动车购置成本将低于燃油车，经济型优势显现。我们认为，2018年补贴退坡不改新能源汽车增长大趋势，各类车型需求有保障，长期坚定看好新能源汽车板块。
上游：钴仍是重点锂看价格和估值
就钴而言，政策引领新能源汽车走高能量密度、高续航里程的技术发展路线，带动三元电池需求持续高涨。作为三元正极的重要原料，预计未来钴的需求依旧旺盛。在供需偏紧的格局下，我们预计未来钴价走势将依然坚挺。
就锂而言，考虑到国补调整给予2018年上半年的缓冲期，叠加2017年四季度下游企业主动减产去库存的因素，去年较高的动力电池库存已得到较好缓解。而今年下游整车产销量增长有望带来动力电池行业生产恢复与产量增长，并带来对碳酸锂需求的提升。
供给方面，根据对国内外主要盐湖提锂公司扩产计划的统计，我们推断2018年碳酸锂供给端仍将保持稳定增长，短期较难出现明显增加，而未来盐湖提锂产能的实际释放效果仍有待观察。在下游需求的推动下，我们预计2018年碳酸锂价格有望逐步企稳回升。建议关注锂和钴行业相关标的，关注三元钴前驱体的合纵科技。
下游：政策加码充电桩有望迎来建设热潮
我们认为，新能源汽车持续增长及政策扶持力度加强将成为未来充电桩行业上行的主要驱动因素。具体来说，根据至2020年建设480万个充电桩的目标，各地相关部门充电桩建设规划和优待政策陆续出台，地补调整由购车端向充电桩建设和运营端倾斜，是助推充电桩行业上行的主要政策因素。而当前4:1的车桩比加之新能源汽车未来持续增长引发的对充电桩配套建设的迫切需求则是驱动行业持续上行的根本动力。
短期而言，伴随各地未来可能的充电桩建设热潮，设备提供商有望最先受益。据测算，未来3年充电桩市场规模可达387亿元，设备厂商利润增长可期。中长期来说，充电桩运营市场有望成为产业链下一个投资热点。由于政策加码，短期运营商有望依靠补贴扭亏为盈，而随着经营模式不断创新，增值服务持续开拓，平台化运营取得成效，一批优秀的运营企业有望脱颖而出，并从市场中获取丰厚收益。相关公司：充电桩设备技术核心厂商金冠电气、科士达等；充电桩运营核心厂商特锐德等。
中游：补贴下调背景下关注中游预期差
从需求端来看，我们认为2018年补贴调整不改新能源汽车产销增长趋势，因而中游电池及电池材料总体需求不减。
电池方面，价格下行使得市场竞争愈加激烈。大型电池企业绑定下游优质整车客户，尤其是A级乘用车供应链，随着乘用车的产销增长，将有序扩产满足客户需求，强者恒强的竞争格局愈发明显。
三元材料竞争格局较为松散，第三方正极企业向上游合作布局有助于形成成本优势、维持盈利能力，同时绑定下游电池客户获取市场份额将可获得较大业绩增速。同时，高镍三元符合政策引导方向，优先布局高镍三元的企业将获得先发优势。
隔膜领域，干法隔膜性价比凸显。在电池组售价下行趋势下，电池厂迫于盈利压力寻求降低成本，而干法与湿法涂覆隔膜价差持续维持较高水平，干法隔膜性价比优势凸显，部分龙头电池厂商已经开始切换回使用干法隔膜。同时，我们看好新能源汽车配件发展势头，新能源汽车不同于传统燃油车的主要零部件及其成本构造带动了相关汽车配件的需求爆发。相关公司：中游看好电池、干法隔膜和电解液的龙头国轩高科和天赐材料，关注星源材质；同时继续关注汽车电子领域等。
