中期慢牛趋势不改 耐心等待不确定因素消退

上周沪深A股市场受多种因素影响先扬后抑，波动明显加大，同时成交有所萎缩。截至上周五收盘，上证综指收报3152.76点，一周累计下跌3.58%；深证成指收报10439.99点，一周累计下跌5.53%；创业板指收报1726.02点，一周累计下跌5.23%。

行业板块表现方面，上周无一板块上涨。其中，农林牧渔、医药生物、银行、休闲服务、国防军工等板块跌幅相对较小，钢铁、建筑材料、家用电器、通信和采掘等板块跌幅较大。

中金公司：

对于相关海外不确定因素对A股市场的影响，投资者不宜过分加大对波动预期。结构方面，鉴于外需占比较大的部分行业和公司可能受到海外不确定因素的影响，投资者可以更加注重内需相关板块。

中信建投：

建议以低仓位均衡配置策略来应对市场波动，规避钢铁、煤炭等周期板块，纺织服装、电子、机电、家电、家具等出口占比较高的行业，以及金融、航空、航运等行业。

安信证券：

短期影响市场的不确定因素都是阶段性的，且最终影响可控。近期市场主线依然是在成长板块中寻找基本面扎实的优质公司，同时适当关注一些估值合理、盈利水平平稳的消费品公司。

银河证券：

短期不确定因素将加大市场波动，但对A股市场的中长期影响不大，震荡回调或是较好买点。另一方面，A股被纳入MSCI指数日期临近，叠加经济基本面向好预期，中长期市场仍然乐观。

湘财证券：

短期海外不确定因素的影响依然存在，市场或将继续震荡整固。但由于上周市场震荡幅度较大，不排除本周市场出现技术性反弹的可能。建议围绕结构、聚焦业绩，关注“补短板”受益板块。

广发证券：

风险偏好波动通常带来交易机会而非影响趋势，但由于短期不确定因素犹存，将使得本次风险偏好恢复过程更为缓慢。

海通证券

两位数的企业盈利增长水平最终将支撑市场

随着披露年报、季报公司的数量不断增多，将进一步确认企业盈利水平保持高增长态势。截至3月23日，披露2017年年报和业绩快报的A股公司共有2054家，A股市场整体披露率为58.7%，其中主板公司披露率为22.8%，中小板公司为99.9%，创业板公司为100%。以披露2017年年报和业绩快报公司为样本，自2016年中以来这些公司盈利水平开始回升，净利累计同比增速从2016年二季度最低的0.4%一路回升至2017年四季度的17.8%，盈利水平向上趋势保持不变。

从单季度盈利水平来看，这些公司2017年四季度、2017年三季度净利单季度同比增速为27.9%、19.0%，业绩也在持续好转。

分板块来看，主板公司2017年四季度、2017年三季度归母净利累计同比增长19.0%、18.4%，中小板公司为23.5%、23.3%，创业板公司为-4.8%、7.2%。整体来看主板公司、中小板公司业绩向好，而创业板公司业绩有所下滑。

分行业来看，周期类公司业绩表现最为亮丽，如钢铁行业2017年、2016年净利累计同比(行业披露率)增长645%、82%(49%)，有色金属行业为106%、2786%(46%)，建材行业为91%、45%(63%)。而部分行业业绩增速放缓，如农林牧渔行业为-35%、123%(52%)，传媒行业为-37%、32%(59%)。

分市值来看，市值越大的公司业绩往往更亮丽。统计显示，当前市值在50亿元以下公司2017年归母累计净利同比(公司家数)增长-5.51%(888家)，50亿元到100亿元市值的公司为29.18%(587家)，100亿元到200亿元市值的公司为28.68%(318家)，200亿元到300亿元的公司为43.80%(107家)，300亿元以上的公司为14.89%(155家)。

有投资者担心，利率上升会影响企业盈利水平的提升。回溯历史可以发现，温和通胀阶段企业盈利水平向好。预计2018年CPI同比增长2.4%，处于温和通胀区间，显示企业仍有能力转嫁上游涨价成本，从而整体盈利能力仍将保持高增长态势。

两位数的A股公司盈利增长水平有助对冲短期不确定因素的影响。我国目前正步入经济平稳增长、企业盈利水平向上的阶段，主要源于产业结构优化、行业集中度提高、企业国际化进程加快。我们预测，2018年A股公司净利同比增长将达到13.5%，对应ROE(TTM)为11%，2018年一季度净利同比增长将达13%到15%。统计显示，2005年以来A股公司净利同比增速达到两位数的年份共有7次，分别是2006年、2007年、2009年、2010年、2011年、2013和2017年。其中，前三次盈利和估值的戴维斯双击为A股市场带来牛市，如2006年A股公司归母净利同比增速、全A年涨跌幅为31.4%、112.0%，2007年为60.9%、166.2%，2009年为28.6%、105.5%。而后四次企业盈利水平增长对冲估值中枢下移，市场表现出现分化，如2010年A股公司归母净利同比增速、全A年涨跌幅为39.2%、-6.9%，2011年为13.4%、-22.9%，2013年为14.4%、4.5%，2017年为17.8%、4.8%。2018年初以来，A股市场主要指数均出现调整，对比历史上企业盈利水平出现两位数增长年份的市场表现，今年市场主要指数仍有望收涨。

此外，今年货币政策将保持稳健中性。当前A股PE(TTM)为18.3倍，处在2005年以来估值从低到高的35%分位。两位数的企业盈利增长水平最终将支撑市场，只是短期需要时间消化不确定因素引发的市场震荡。

应对策略：业绩为王，紧握龙头

市场走势或更曲折，需要更多耐心。从基本面来看，经济平稳增长、企业盈利水平向上，预计全部A股公司2017年全年、2018年一季度净利同比增长17.5%、13%到15%。同时，市场流动性有望保持稳健中性局面，加大股权融资的政策目标使得大类资产配置偏向股市。短期市场将受到不确定性因素的扰动，但市场中期趋势仍将取决于基本面，在此过程中行情演绎或将更加曲折，投资者需要更多耐心。目前即将进入年报和一季报密集披露期，企业盈利水平高增长趋势的确认，有助对冲短期不确定因素的影响。

市场方面，投资者应坚持业绩为王，真正的市场主线仍是行业龙头——价值龙头携手成长龙头。2018年的A股市场远没到流动性宽松、风险偏好大幅提升阶段，业绩将是市场最核心的变量。2018年A股市场真正的主线是行业龙头，源于中国经济已经步入由大变强的新时代，行业集中度提升是实现这一过程的必然路径，行业龙头化是必然趋势。2月中以来成长风格占优，尤其是创业板指涨幅可观，短期累积了一定涨幅的科技类成长股压力偏大，叠加年报和一季报即将公布，正好借机去伪存真。有业绩的龙头公司具有持续成长性，中期继续看好通信设备(5G)、电子制造(半导体)、医药(创新药、医疗服务)等领域。价值风格方面，2月以来进行回调休整的价值类股的估值和盈利匹配情况相对更好，如金融(银行)、家电等板块。此外，在短期不确定性因素犹存时期黄金板块往往表现较好，相关个股值得关注。

国元证券

外部因素影响或打破箱体震荡格局

市场依然处于存量资金博弈格局。今年以来投资者数量没有明显增长，各板块成交量也没有明显攀升，增量资金入场迹象并不明显，A股市场依然处于存量资金博弈阶段。短期来看，由于不确定因素犹动，市场风险偏好下行，避险情绪上升，全球股市上周均大幅震荡。

全球市场短期面临休整。我们认为，自2016年初以来形成的商品回暖、经济复苏和股市趋势性上涨局面短期面临休整，主要原因如下：1)商品市场供需两端再平衡局面已经基本实现；2)供给侧结构性改革对商品市场的利好作用已充分体现；3)作为衡量经济发展效率和潜在增长动力的核心指标——劳动生产率目前预期平稳；4)全球利率拐点或已经出现。在多重因素影响下，全球股市今年以来震荡幅度明显加大。我们认为，告别低利率环境这一事实终将在股市上有所反映，目前尚未看到企稳信号的出现，A股市场也将受到影响。

企业盈利水平改善呈分化态势，资金价格难以下行。结合近期A股公司的业绩披露情况来看，去年上市公司盈利增速较高的企业主要集中在上游资源品行业，具有典型的局部特征。此外，PPI指标自去年10月后高位回落，大宗商品价格也在年后逐渐回归稳定。因此，今年这些行业的盈利状况可能难以继续高企。同时在防风险、去杠杆的宏观背景下，资金价格中枢依然会维持高位，A股市场的估值提升空间将因此承压。今年货币政策仍将维持稳健中性，而央行在美联储加息后随行就市，上调公开市场操作利率5BP，表明在当前通胀预期抬升的全球资本市场上，货币政策的协同性较高。在这样的政策背景下，国内资金价格中枢难以快速下行，对A股市场的估值提升空间将有所制约。

外部因素影响或将打破箱体震荡格局。自去年11月进入战略调仓期以来，权重板块的调整过程尚未结束。同时由于不确定因素犹存，现阶段市场预期有所降低，今年市场维持箱体运行格局概率较大，但不排除后市在外部因素影响下震荡箱体被打破可能，投资者应当顺势而为。

建议从四个角度选择标的。1)受外部因素影响较小乃至受益行业，如农业、医药、传媒、环保等；2)“一带一路”主题和国企改革主题；3)从避险角度关注贵金属以及高股息蓝筹股；4)战略地位提升的工业互联网、信息安全领域等。

华创证券

震荡中耐心寻找好公司

本轮市场调整可能需要更长的底部区域确认期。去年11月以来，市场经历过两次大幅调整阶段，主要原因是受到了市场情绪回落和流动性波动预期影响。而本轮市场震荡所面临的，则是外部因素影响与内部基本面检验期的叠加，其中外部因素更具不可预测性。这种局面将使得本轮调整的底部区域确认时间更长，3月底到4月都有可能是市场反复博弈与底部区域确认期。

面对市场波动率回归，分散化和对冲投资成为必要手段。具体策略上：1)二季度增配黄金资产；2)在波动率低位择机做多相关指数；3)目前的经济结构和潜在的外部不确定因素，都将支撑农产品及工业金属价格自底部反弹，从而带来相关机会。

上述市场环境意味着，现阶段获取Beta收益最好的方式依然来自于超跌反弹。对于实际操作而言，考虑到外部因素的不可预测性，建议投资者降低仓位，等待相关因素的明朗。行业配置方面，当期ROE的有效性将显著降低，而稳定性与逆周期因子的重要性提升，建议甄选农业、金融、军工以及受益于涨价的部分周期行业标的。

面对市场波动，投资者更应该耐心挖掘具有中长线配置价值的优质公司：一方面是符合国家战略方向的“大国重器”领域，另一方面是拥有自主创新能力和行业定价权的细分行业龙头，尤其是重点关注因为外部因素扰动而遭错杀的优质标的。

东北证券

等待市场情绪平复

虽然海外不确定因素的短期走向目前并不明朗，但当前全球经济仍然处于同步复苏通道之中。同时我国对外开放步伐有望加快，中国市场和人民币资产将更具吸引力。从市场表现来看，短期过激反应可能在相关预期明朗之后趋向缓和，从而产生向上修复动力。

上周两市日均成交额环比小幅降低，收缩至4680亿元。而上周五6300亿元的成交额以及再度上升的代表市场情绪的相关指数，都预示着市场还处于情绪波动的扩张期。上周五之前，虽然市场有所震荡回调，但两融规模仍然小幅扩张，可见对于本次海外因素的扰动，市场之前预期并不足，后市还需耐心等待市场情绪平复。

与美股估值偏高不同的是，目前A股市场的估值分布更为接近底部区域，本轮震荡有望使得估值水平真正触底。目前估值处于10倍到15倍区间的个股占比已达到12.57%，长期来看A股市场韧性更强。

从结构来看，创业板市场性价比逐渐下降迹象增多。在上周市场震荡回调过程中，创业板指的回调幅度相对更大，同时创业板较全市场的成交占比出现回落。如果创业板市场情绪得到有效降温，将有助于整体市场完成最后的整固。当前市场处于经济预期的时间差之中，从结构上更有利于周期以及金融板块的相对走强。从大类板块的成交占比可以看出，金融板块成交占比有触底回升趋势，同时银行板块的相对走势也在缓慢修复过程中，避险情绪升温有望推动市场资金再次向金融板块集中。

兴业证券

市场或转入震荡期

春耕行情的反弹窗口结束，市场或将转入震荡期。今年初以来市场展开了春耕行情，目前来看，支撑反弹窗口的几个重要因素正在或可能发生变化：1)随着披露年报业绩公司的不断增多，业绩真空期已经过去。2)政策预期进入相对平稳阶段。3)海外不确定因素导致市场风险偏好下行。因此，我们认为春耕行情的反弹窗口已经结束，市场或将转入震荡期。

二季度市场分子端和分母端均面临波动预期，需要密切关注。1)在海外不确定因素影响下，相关行业以及公司的盈利状况可能产生波动。2)在年报业绩披露期应密切关注业绩不达预期，尤其是市场预期过高或机构仓位过重的个股或板块。3)金融去杠杆仍将持续推进。4)美联储加息、海外市场震荡等外部变量将持续影响市场风险偏好。

短期配置避险品种，长期看好大创新领域。对于海外不确定因素，我们认为无论从短期还是中长期来看，影响都相对有限。当然在避险情绪驱动下，黄金、农业和医药等行业短期有望成为资金避风港，而仍然具备高性价比的核心资产，如金融、地产板块龙头也有相对收益。此外，长期我们仍然看好大创新领域。长期来看，海外不确定因素实际上进一步凸显了我国支持发展相关高端技术行业的必要性和紧迫性，我国强大的内需市场是支撑大创新领域发展的坚实基础，相关大创新行业有望持续获得政策支持。在情绪面造成的行业整体大幅震荡过后，投资者宜适时选择估值和基本面具备性价比的龙头个股进行配置。

国泰君安

调整窗口或延长

中期慢牛趋势不改

海外不确定因素加大全球市场的不确定性。受海外不确定因素影响，上周全球股市大幅波动。我们认为，相关不确定因素的短期趋向目前并不明朗，因此，全球经济复苏进程以及再通胀节奏的预期波动难以迅速平抑，这或将进一步加大全球市场的波动幅度，A股市场的调整窗口将延长。

第二个调整窗口期兑现，三因素或将拉长本次调整周期。今年初以来，我们反复提示投资者要关注春节前后和3月末4月初两大调整窗口。目前来看，3月末4月初的调整窗口已经开启，而调整窗口的持续时间将取决于三大不确定性因素消退的节奏：

其一，需求端和开工情况。预计3月份经济数据受季节因素性影响难以大幅提振，有待4月份高频数据发布后的进一步观察。

其二，预计二季度利率水平易上难下，春节后的回落阶段或已近尾声。

其三，相关海外不确定因素的短期趋向。

上述三个因素可能拉长3月末4月初的调整窗口，而在三大不确定因素消退后中期市场的慢牛趋势不改。

配置趋向均衡。对于2018年的A股市场，伴随波动率回升和市场配置趋向均衡化，投资者难以复制2017年的“买入并持有”方式来轻松获取超额收益。2017年分子端盈利能力的边际改善叠加分母端融资能力的相对优势，使得龙头白马股成为赢家，“买入并持有”策略盈利颇丰。进入2018年，在春节前后的调整窗口期，之前的“机构抱团”出现松动迹象，市场从原先的“相对估值——业绩坐标系”共识转而寻找“绝对估值——业绩坐标系”，这意味着2018年自下而上的个股选择将重于自上而下的板块选择。在估值均衡背景下，配置上也要趋向均衡。

看好二线消费行业与制造业中的TMT领域。由于不确定性因素犹存，短期来看市场调整或难以立即结束，但是从二季度视角来看，利率上行带来的估值压力在二季度将弱于市场预期，对应权益资产的相对吸引力将获得显著提升，同时4月到6月的经济数据预期也有望逐步向上修正。二季度的市场机会有左侧右侧之分，左侧机会将伴随三大不确定因素的陆续明朗而逐渐出现，右侧机会将在三大不确定因素出清后推动市场加速修复，大幅调整是建仓良机。今年的市场风格不会像2017年那么鲜明，但市场风险偏好将提升一个层级。周期板块看龙头股的右侧机会，金融、地产板块全年或有绝对受益。相较之下，我们更加看好二线消费行业与制造业中TMT领域的阶段性机会。主题投资方面，重点推荐5G、乡村振兴等题材。

申万宏源

仍将处于震荡局面

从大类资产配置角度来看，2017年的宏观组合是“低通胀，高增长”，股票在大类资产配置中占优。而2018年海外通胀水平仍在缓慢上行，国内从4月开始食品因素对CPI的扰动作用降低，5月通胀预期可能出现波动。宏观经济方面，预期仍将保持平稳增长态势，韧性较足。因此，在通胀预期有波动、经济增长显韧性背景下，权益类资产的性价比不再突出，二季度市场或将继续呈震荡局面。

从股票定价角度来看，2018年上市公司总体盈利增长水平可能逐季收缩，同时春节之后无风险利率下行，但由于中美利差已经回到了中低位，后续继续下行空间有限。根据股票定价DDM模型，分子存在下行压力，分母下行空间受限，所以我们认为中期市场仍将处于震荡格局。

综合来看，短期市场可能经历一个赚钱效应收缩过程，好在目前市场总体赚钱效应已经处于相对低位。每一次量化指标从相对低位向极端低值的运行过程，都是新的投资机会孕育过程。

目前部分白马股的估值水平已经回到了相对低位，这部分标的也许会在市场预期稳定之后出现一定反弹。但也需要认识到，寻找下一阶段最强方向的最有效方式还是寻找中期景气向好方向。2017年业绩增速持续超预期方向并不稀缺，但2018年景气能够持续向好方向就变得相对稀缺。提示两类投资机会：1)业绩有望逐季提升方向，包括医药生物、国防军工和银行等行业。2)低估值品种依然有望贡献稳定收益，如银行、房地产和券商板块。