IPO量增“入场券”难得 投行龙头抢先机

在刚刚过去的2017年，共计有438家公司完成IPO并登陆A股，首发募资总额2301亿元，无论是数量还是金额，均创下历史新高。然而在双量齐增的背后，过会率持续的走低已引起了投行人士的关注。

数据显示，2016年、2015年和2014年的IPO过会率分别为91.14%、92.28%和89.34%，而2017年全年IPO审核通过率仅为79.33%，相比于前三年有所下滑。分析人士指出，当前过会率的下降实为监管审核趋严的决心体现，从而切实保证上市公司质量。此外，保荐机构也需进一步提升业务能力和责任心，重回“保荐”本源。

A股“入场券”发放收紧

刚刚过去的2017年，是中国证券市场有史以来IPO发行数量最多的一年。数据显示，2017年沪深两市共有438只新股完成发行，同比增加92.95%。其中，主板公司216家，募资总额1376.55亿元；中小板公司共81家，募资总额共402.69亿元；创业板公司141家，募资总额521.85亿元。此外，尚有26家公司IPO审核通过但尚未发行，预计募集资金236.43亿元。

另一方面，据数据统计，2017年发审委共审核498家公司的IPO申请，其中380家通过审核，全年IPO审核通过率为79.33%，相比于此前年均90%的过会率有所下滑。尤其第17届发审委上任之后，至今共审核了41家公司的IPO申请，成功闯关的企业仅有21家，未通过17家，另有2家取消审核、1家暂缓表决，通过率为51.22%。2017年11月29日的单日IPO审核“团灭”事件，再次确认了上市门槛提高的事实。

上海一投行人士杨海(化名)告诉中国证券报记者，过去企业IPO排队时间较长，所以通常券商会提前预留出半年左右的排队期，这样企业相对会有更充足的时间去规范自己业务。然而现在审核速度加快，IPO项目上报六个月即可完成审核，使得不少拟IPO企业措手不及。由于一旦上会审核不通过，企业通常要经历半年的自查期，且二次上会的企业相对来说更容易受到发审委的特别关注，因此，一些企业开始想办法延缓上会时间，务求一次通过。

根据2017年12月7日证监会发布的监管问答，以往因发行人更换律所、会计师事务所，或变更机构保荐代表、签字律师、签字会计师而导致的中止审查都将成为历史，以杜绝发行人故意利用中止审查规则而调节、延缓上会时间的图谋，大幅提高审核节奏。

换言之，对于那些过会信心不足的企业来说，现在要么硬着头皮上会，要么只能撤回材料终止审核，人为调整上会时间几乎不可行。“有些企业以前巴不得使劲儿往外宣传自己业绩怎么好，现在紧赶慢赶想要在上会前好好把各种问题‘犁一遍’。”某保荐机构人士告诉记者。

实际上，不少自忖短期无法过关的拟上市企业已默默撤回了资料。数据显示，2017年共有122家A股IPO排队企业终止审查，其中2017年11月以来就有44家企业撤回资料，占比超过全年的三分之一。

审核聚焦真实合规

分析人士指出，通过对2017年被否企业的问题分析可以发现，关联交易风险、持续盈利能力不足、股权潜在纠纷、财务数据异常以及会计处理的合理性等问题成为监管层关注的核心。“部分企业最初是从小企业甚至个体户发展而来的，缺乏规范经营的意识。”杨海表示，通常来说，此类拟IPO企业很少会有同业竞争、关联交易之类的问题，更多的是财务上存在不规范，比如企业交易缺乏票据支撑等。

分析人士进一步指出，上述情形显示，自2017年下半年以来，证监会发审委的审核逻辑已然生变。审核内容从注重IPO财务指标到重点关注IPO材料的真实性和合规性，一旦发行人无法从逻辑上推导财务指标的合理性，即可否决。这也是IPO审核效率、被否率明显上升的重要原因。

武汉科技大学金融证券研究所所长董登新认为，过去发审委在IPO审核上侧重于优中选优，并代替投资者对发行人的投资价值进行实质性判断，进而淡化了对IPO信息及财务报表真实性的质疑、判断与审核。而现在发审委要求保荐人重新回归“保荐”本源，直接对投资者负责、对监管层负责。董登新表示：“这将分化保荐人与发行人的‘同盟’利益，它要求保荐人必须更专业、更诚信、更敬业，从而提高IPO材料的质量与真实性，确保投资者合法权益。”

东方金诚金融业务部助理总经理李茜表示，当前过会率较低只是在发审委审核更为严格后产生的暂时性现象，后期券商在适应新的审核要求后，将主动补充项目资料、加大项目审查力度、甚至于提高内部立项标准，过会率将逐步改善。过会率的降低也将对股票市场产生正面的影响，未来只有真正发展前景好、持续盈利能力强的企业才能成为上市公司，业绩不过关的公司或将主动放弃上市之路。

保荐机构谨慎求变

“最近我们的项目是真的不好做！”杨海坦言，“从2017年11月到现在，IPO审核比过去严多了，一些以前不那么受关注的问题现在开始被监管关注，企业和保荐机构都更加小心谨慎。”据他透露，现在主要的问题在于申报期第一年，很多企业因为不清楚或是贪图省事等原因，导致业务操作不够规范，在从严审核的环境下，此类操作不够规范的企业通常会被直接否决。

有保荐机构人士指出，如果一家投行IPO项目普遍存在问题，已不仅仅是客户今后很难再给予信任的问题。比如此前多家券商因未勤勉尽责遭到点名处罚，中介机构的投行业务被全面叫停、责令整改的事件也并非个例，甚至行业内相当看重的券商分类评级也会受影响下降。

“这样的环境，对于站在券商食物链顶端的大机构尤其有益，不少企业已经‘看不上’本地域的投行，而将目光聚焦在了全国性龙头身上。”杨海表示：“另一方面，券商对于IPO的立项会更加谨慎，需要根据发审委审核要求调整立项标准。”

数据显示，在69家有数据统计的保荐机构中，仅有21家2017年上会的IPO项目数(含联合保荐)不少于10个，甚至有15家保荐机构全年上会IPO项目仅为一个。与此同时，广发证券上会IPO项目最多为46个，中信证券、国信证券、国金证券、中信建设、海通证券等五家券商上会IPO项目亦超过30家，IPO立项向龙头券商集中的趋势相当明显。

李茜对中国证券报记者表示，当前投行业务市场集中度较高，前十大券商IPO项目数量占比达50%左右，金额占比达60%左右。凭借在品牌、渠道、业务协同等方面的优势，大型证券公司获取优质项目的能力较强，将受益于监管的趋严。

她强调，在细节把控趋严的背景下，拟上市公司粉饰利润的可能性明显降低，有助于提升上市公司的质量。