一季度IPO双降、重组回暖 36份否决意见划出审核底线

2018年一季度，IPO市场与并购重组市场可谓此消彼长。上证报记者统计发现，一季度不仅IPO上会数量明显降低，而且IPO过会率也从去年同期的近90%走低至43%。

与此同时，并购重组市场却出现回暖迹象。据统计，2018年一季度，36家A股公司的重组方案上会，其中30家获批，整体过会率83%。与此相应，一季度披露重组预案及停牌拟披露重大事项的公司同比大幅增加。

不管过会率谁低谁高，不可忽视的是，哪些公司或方案被否了，监管层否决的理由有啥特点？记者统计梳理发现，财务指标反常、盈利水平下滑、规范运行缺失等是否决重要因素。

IPO、重组过会率反差大

发审委换届后，IPO过会率就开始明显下降，由2017年前三季度的80%降至第四季度的60%，这趋势如今还延续到2018年一季度。据统计，今年一季度，证监会发审委共审核74家IPO过会申请，其中32家获通过，32家被否决，5家暂缓表决，5家取消审核，通过率约43%。而2017年一季度，逾百家企业IPO获通过，过会率接近90%。

“显然，监管层不断强化发行标准，目的就是筛选高质量有潜力的企业登陆A股市场，让那些质量不够硬的企业知难而退。”有投行人士表示，当前IPO变奏，有个重要政策趋向是鼓励新经济企业优先登陆资本市场。这从富士康、药明康德及宁德时代等独角兽企业较快过会可见一斑。

与此同时，一些并非独角兽企业纷纷撤单。据统计，2018年一季度共有70家企业IPO终止审查。仅3月22日一天就有新丽传媒、明珠电气等12家企业申请终止审查。而2017年全年IPO终止审查的企业不到150家。

上述投行人士对记者表示，双管齐下创造一个新的动态平衡环境，不仅有利于缓解IPO堰塞湖问题，而且在最大程度上过滤出能够促进中国资本市场发展的优秀上市公司群体。

IPO正经历调整期，并购重组市场则开始走出低迷，活跃度明显提升。记者统计发现，2018年一季度，在36家并购重组上会企业中，整体过会率超过80%。以并购重组委第16次会议时间3月30日为参照点，去年同期召开会议次数虽基本保持一致，但总体审核上市公司重组事宜比今年减少6例。有分析人士称，IPO从严把关将推动部分企业转战并购重组市场，但监管层鼓励的并购重组方向是产业链整合。投行人士预计，以垂直整合、产业整合为目的的并购重组会逐渐增多，A股市场良性的并购重组环境也将逐步完善。

被否者多倒在业绩问题上

在IPO审核中，企业财务的真实性合理性以及持续盈利能力一直是发审委关注焦点。梳理2018年一季度IPO被否案例也再度证实这一点：被否公司的审核意见多与业绩疑点相关。与此相似，同期4家并购重组被否的企业，绊脚石也是持续盈利能力问题。

“报告期内，发行人营业收入和净利润持续大幅下降，门店数量持续减少，门店平效持续下滑。” 1月5日，欣贺股份上会遭否，发审委给出的审核意见劈头就如此表示。

发审委提出的问题基本围绕盈利能力展开。比如，要求公司进一步说明自身的经营模式、产品结构、经营环境是否已经发生重大变化，对公司的持续经营盈利能力是否构成重大不利影响。财报显示，报告期内，公司累计开店331家、关店509家，其中经销商实现的销售收入分别约为8.72 亿元、6.54亿元、4.4亿元和1.48亿元。对此，发审委要求欣贺股份对此进行解释，是否对公司持续盈利能力产生重大影响。

3月27日IPO被否的常州恐龙园也倒在业绩问题上。从披露来看，该公司2015至2017年1至9月分别实现净利润6341.25万元、3049.29万元和6953.05万元，业绩波动幅度很大。

与之相似的还有2018年IPO首单被否企业龙旗科技。该公司报告期内营收持续增加而净利润大幅下滑，投资收益占营业利润的比例较高。对此，发审委要求公司说明这一异常现象的合理性，并说明未来经营情况是否存在重大不利变化。

再看并购重组的审核底线。2018年首个被叫停的并购重组(发起方为国旅联合)，监管层给出的理由也是“申请材料对标的公司持续盈利能力披露不充分”。回查方案，被国旅联合并购的标的为度势体育，其交易整体估值为4.95亿，评估增值率高达626.77%。为了支撑这一估值，度势体育未来3年业绩承诺接近1.4亿元。此外，标的公司展开体育相关业务的时间并不长且资质待考。数据显示，其在2015年的体育营销业务收入不足60万，但在2016年却激增至约2700万元。反馈意见也显示，度势体育体育营销业务的平均毛利高达80%。