休闲服务行业向上趋势不改 各子板块看点缤纷

2017 年免税和酒店子板块独占鳌头，行业 TTM 估值处于三年最低水平。全年看，旅游板块个股分化明显，整体表现相对低迷。继 2016 年板块和个股持续下跌之后，板块 2017 年继续跑输大盘，中信行业指数跌幅位于29 个子板块第 12 位。板块个股分化明显，年初截止至 12 月 18 日，板块34 只个股中，仅有 5 只个股获得了正收益。剔除新股，仅中国国旅、首旅酒店和锦江股份录得正收益。 12 月 18 日行业(中信行业指数) 整体TTM 估值为 37.9 倍，与 2015 年 12 月 18 日的 74.4 倍和 2016 年 12 月 16日的 49 倍相比，行业估值逐渐回落，目前处于近三年的最低估值水平。

2018 年各子板块看点缤纷。 免税子板块在消费升级、鼓励消费回流大背景下，龙头公司有望在新一轮发展中获得优势；出境游子板块在经历去年和今年两年的低迷期后，不改向上发展趋势，未来在经营模式上依然存在拓展空间；而拥有稳定现金流的景区子板块有望在国企改革背景下换发新活力；酒店板块未来在市场份额、模式创新上依然有较大空间。

免税子板块整合加速，寡头垄断成就行业龙头。 消费升级、需求旺盛带动免税业务规模迅速增长，新批进境免税店有望成为行业催化剂。 此外行业并购整合加速，龙头公司有望获得规模优势。

酒店板块集团化趋势显著，经济连锁酒店受瞩。 酒店经营方面，寡头垄断格局趋势显著，锦江、首旅、华住几大派系格局基本明晰。三星级和四星级酒店经营明显好转，经济连锁酒店管理加盟占比逐渐提升，行业传统重资产痛点不断得到改善。龙头公司的市场份额和规模效应有望持续提升。

景区子板块重点关注转型。 我们分析认为制约景区发展的因素除了经营模式单一、创新不足外，僵化的经营机制亦是其发展的重要束缚。 转型和效率提升成为传统景区未来发展核心看点。

出境游子板块向上趋势不改。 受到人民币贬值、签证政策变更及国外动荡和不安全因素增加影响，出境游旅行社业务在 2016 和 2017 年发展相对低迷，但行业整体需求依旧旺盛。我们认为行业龙头公司在市场份额、模式创新上依旧有很大的提升空间。

看好行业整体发展趋势，维持行业“推荐”评级。 在消费升级大背景下，人们越来越重视精神层面的需求，旅游无疑是精神需求的一种基本需求。除开阔眼界，民众越来越重视休闲、亲子、教育及体育等各种主题旅游。此外行业发展的外在环境不断改善，国民收入提升、交通条件改善、旅游产品不断丰富，均在不断驱动行业向好发展。持续看好板块发展趋势，维持行业“推荐”评级。

建议重点关注板块龙头和低估值公司。 建议重点关注中国国旅(行业龙头&规模效应持续提升)、宋城演艺(低估值龙头)、黄山旅游(高铁开通&外延拓展)、众信旅游&凯撒旅游(出境游龙头)、峨眉山(人事变动为公司带来经营改善和外延发展预期)、桂林旅游(业绩改善&转型预期)和丽江旅游(股权结构变化)等。

风险提示： 1)突发事件或不可控灾害； 2)宏观经济低迷影响需求； 3)行业重大政策变化； 4)相关公司项目进度不确定性。